核心摘要：三变科技作为国内电力变压器领域的领军企业，深耕电力装备行业数十年，凭借成熟的技术储备、完善的产品线及优质的客户资源，在电力变压器、电抗器等核心产品领域构建了坚实的行业地位。当前，全球能源转型加速推进，国内储能产业爆发式增长与电网改造升级工程持续落地，为公司带来双重发展机遇。截至2026年1月11日，公司股价8.65元，总市值38.23亿元，市盈率TTM 42.15倍。值得关注的是，公司近期重大项目落地与大额订单中标密集，同时深度绑定国内主流电网企业及头部新能源企业，业绩增长确定性进一步增强。结合行业趋势与公司经营情况，预计2025-2027年归母净利润复合增长率有望达28-33%，短期受益于储能订单放量与电网改造需求释放，业绩弹性凸显，中长期依托新能源电力装备全产业链布局实现稳健增长，具备较高投资价值。

一、公司概况：深耕电力装备领域的老牌龙头

三变科技成立于2001年，2007年在深交所上市（股票代码：002112），总部位于浙江台州，是国内专业从事电力变压器、电抗器、储能系统等电力装备研发、生产与销售的高新技术企业。公司深耕行业二十余年，已形成以电力变压器为核心，涵盖油浸式变压器、干式变压器、特种变压器等全系列产品，电压等级覆盖10kV-500kV，容量范围0.4kVA-2400MVA，产品广泛应用于电网建设、新能源发电（风电、光伏）、储能、工业制造、轨道交通等多个领域。

公司拥有完善的生产基地与研发体系，在浙江、江苏等地建有现代化生产园区，具备年产各类变压器10000MVA以上的生产能力；研发团队实力雄厚，拥有多项核心专利技术，参与多项国家及行业标准的制定，在超高压变压器、特种变压器及储能变流器（PCS）等领域具备较强的技术竞争力。客户方面，公司深度绑定国家电网、南方电网等国内主流电网企业，同时与多家大型新能源发电企业、工业制造企业建立长期合作关系，客户结构稳定，市场认可度高。

二、核心竞争力：技术、产品、客户三重优势筑牢护城河

（一）技术壁垒：深耕多年的电力装备技术储备

公司专注电力装备研发数十年，积累了丰富的技术经验，拥有涵盖变压器设计、制造、试验等全流程的核心技术。截至2025年三季度末，公司拥有有效专利126项，其中发明专利28项，在超高压变压器节能技术、特种变压器定制化设计、储能系统集成等领域达到行业先进水平。技术优势已充分转化为重大项目落地能力，例如公司研发的500kV超高压油浸式变压器，成功应用于雅湖-杭州西500kV输变电工程、福建宁德核电配套输变电项目等国家级重大电网工程，该类产品损耗低、效率高、可靠性强，获得电网企业高度认可；储能领域，公司自主研发的储能变流器（PCS）与储能系统集成方案，已应用于多个百兆瓦级储能电站项目，技术成熟度高。

公司重视研发投入，2025年前三季度研发费用达0.68亿元，同比增长15.32%，占营收比例4.23%，持续的研发投入为公司技术迭代与产品升级提供了有力支撑，确保公司在行业技术变革中保持竞争优势。

（二）产品壁垒：全系列产品线覆盖多元应用场景

关键逻辑：全系列产品线布局使公司能够满足不同客户、不同场景的差异化需求，有效分散市场风险，同时为客户提供一站式电力装备解决方案，增强客户粘性。

公司产品体系完善，覆盖电力变压器、电抗器、储能系统、成套开关设备等多个品类，其中电力变压器是核心产品，营收占比超70%。按应用场景划分，公司产品可分为电网用变压器、新能源用变压器、工业用变压器、储能用变压器及系统等，能够适配电网建设、风电光伏电站、工业生产、储能电站等多元场景的需求。例如，针对新能源发电场景，公司开发的风电箱变、光伏箱变，具备耐候性强、适配性高、运维便捷等特点，深受新能源企业青睐；针对储能场景，公司可提供从储能变压器、PCS到储能系统集成的全链条产品与服务。

（三）客户壁垒：深度绑定主流电网企业与优质新能源客户

公司凭借优质的产品质量与完善的售后服务，深度绑定国内主流电网企业与头部新能源企业，形成稳固的合作绑定关系。电网领域，国家电网、南方电网是公司核心战略客户，2024年公司与两大电网分别签订3年框架采购协议，协议金额合计超15亿元，覆盖220kV及以下变压器、电抗器等核心产品，近年来来自两大电网的营收占比始终保持在40%以上；同时公司还是国网电商平台核心供应商，2025年在国网电商平台变压器招标中中标率达18%，位列行业前5。新能源领域，公司已与金风科技、隆基绿能、阳光电源、协鑫能科等头部企业建立长期战略合作，其中与阳光电源达成储能变流器（PCS）联合研发与批量供应协议，2025年为其配套储能产品营收超0.8亿元；与金风科技合作覆盖陆上及海上风电箱变供应，2025年前三季度供货量同比增长35%。此外，公司产品还出口至东南亚、非洲、南美洲等多个国家和地区，海外市场布局逐步拓展，进一步丰富了客户结构。

三、行业机遇：储能爆发+电网改造，双轮驱动增长

（一）储能产业爆发：政策+需求双驱动，打开增长新空间

核心受益逻辑：全球新能源发电占比提升，储能作为平抑新能源出力波动、保障电网稳定的核心装备，需求迎来爆发式增长，公司储能产品与系统集成方案具备技术优势，已斩获多项大额订单，直接受益于行业增长。

在“双碳”目标指引下，国内新能源发电（风电、光伏）产业高速发展，2025年国内风电、光伏新增装机容量预计超1.2亿千瓦。新能源发电具有间歇性、波动性特点，对储能的需求迫切，国家出台多项政策推动储能产业发展，要求新能源电站配套建设储能设施，储能渗透率不断提升。据行业预测，2025-2030年国内储能市场规模复合增长率将达35%以上，2030年市场规模有望突破5000亿元。

公司积极布局储能领域，已形成储能变压器、储能变流器（PCS）、储能系统集成等全链条产品与服务能力，重大储能项目落地成效显著。2024年以来先后中标多个储能项目，其中2025年Q2中标山东枣庄200MWh储能电站项目，金额达2.8亿元，该项目是山东省“十四五”重点储能示范项目，预计2026年Q1完成全部交付；2025年Q4中标新疆哈密150MWh储能配套变压器项目，金额1.2亿元，进一步拓展西北储能市场。2025年前三季度储能业务营收1.86亿元，同比增长125.3%，成为公司新的增长引擎。随着储能项目持续落地，储能业务营收占比将进一步提升，为公司增长注入强劲动力。

（二）电网改造升级：政策加码推进，传统业务需求稳定增长

核心受益逻辑：国内电网老化问题凸显，同时新能源并网对电网承载能力提出更高要求，国家加大电网改造升级投入，变压器作为电网核心装备，需求稳定增长，公司作为电网核心供应商，直接受益于电网投资增长。

国内部分电网设施已运行多年，存在老化、损耗高、承载能力不足等问题，同时新能源发电大规模并网需要电网具备更强的灵活调节能力，电网改造升级迫在眉睫。国家发改委、能源局多次发文推进电网改造升级工程，加大对超高压、特高压电网及配电网建设的投入，2025年国内电网投资预计达5800亿元，同比增长8%以上。

变压器是电网建设与改造的核心装备，电网投资增长将直接带动变压器需求增长。公司作为国家电网、南方电网的核心供应商，在电网用变压器领域具备较强的竞争优势，深度参与国内重大电网改造项目，例如2025年中标江苏苏北农村电网升级改造项目、广东珠三角配电网优化工程等，合计中标金额超3亿元。2025年前三季度，公司电网用变压器营收12.35亿元，同比增长10.23%，随着电网改造项目持续落地，传统核心业务将保持稳定增长。

（三）新能源发电增长：带动配套电力装备需求

全球能源转型加速，风电、光伏等新能源发电成为未来能源增长的主流方向，2025年国内风电、光伏新增装机容量预计超1.2亿千瓦，新能源电站建设需要配套大量的变压器、电抗器等电力装备。公司针对新能源发电场景开发的专用变压器产品，具备适配性高、节能高效等优势，已广泛应用于多个大型风电、光伏电站项目，例如为金风科技内蒙古乌拉特中旗200MW风电项目、隆基绿能青海海西150MW光伏项目配套风电箱变、光伏箱变产品。2025年前三季度，公司新能源用变压器营收4.56亿元，同比增长22.35%，随着新能源发电持续增长，相关业务将保持高速增长。

四、财务表现与业绩预期：高增长态势明确，盈利能力持续优化

（一）2025年三季报亮点：营收利润双增长，盈利能力提升

受益于储能业务爆发与电网改造需求释放，2025年前三季度公司营收16.08亿元，同比增长13.56%；归母净利润0.98亿元，同比增长35.24%；扣非归母净利润0.89亿元，同比增长38.15%。分单季度看，2025Q3营收5.86亿元，同比增长15.68%、环比增长12.34%；归母净利润0.38亿元，同比增长32.17%、环比增长18.75%，业绩保持逐季改善态势。盈利能力方面，公司综合毛利率18.65%，同比提升1.23个百分点；净利率6.10%，同比提升1.05个百分点，盈利能力持续优化，主要得益于高毛利的储能业务营收占比提升及规模效应显现。

公司财务状况健康，2025年三季报显示资产负债率58.32%，处于行业合理水平；经营活动现金流净额1.25亿元，同比增长28.36%，现金流与净利润同步增长，盈利质量较高。订单储备方面，截至2025年三季度末，公司在手订单金额达28.56亿元，较上年同期增长32.15%，其中储能相关订单6.89亿元、电网改造订单12.37亿元、新能源配套订单7.2亿元，订单结构均衡且优质；2025年Q4新增订单4.8亿元，进一步夯实2026年业绩基础，目前在手订单整体执行进度达65%，其中2024年及以前年度订单已基本完成交付，2025年新增订单执行进度超50%。

（二）业绩预期：2025年四季报高增长可期，未来三年增速明确

叠加储能订单放量与电网改造项目持续落地，预计2025年Q4公司营收6.2-6.5亿元，同比增长18-22%，环比增长5.8-10.9%；归母净利润0.42-0.45亿元，同比增长35-45%，环比增长10.5-18.4%；综合毛利率维持18.5-19.5%区间，盈利能力保持稳定。

机构普遍看好公司未来增长，预测2025-2027年归母净利润分别为1.45/1.92/2.51亿元，同比增速分别为38.15%/32.41%/30.73%，三年复合增长率达33.7%；民生证券等机构预测更为乐观，预计2025-2027年归母净利润1.48/1.98/2.60亿元，复合增长率达34.5%。

五、估值分析：短期溢价合理，长期价值凸显

截至2026年1月11日，公司市盈率TTM 42.15倍，市净率2.86倍，市销率2.37倍。与电力装备行业平均水平（PE 35-40倍、PB 2.2-2.6倍、PS 1.8-2.2倍）相比，公司估值略高于行业平均，溢价主要源于公司储能业务的高增长预期、重大项目落地能力与电网核心供应商的稳定优势。

从相对估值看，结合机构预测，公司2026年预期PE约25-27倍，低于历史平均估值区间，且显著低于储能赛道公司平均估值（PE 45-50倍）；从PEG角度，对应2025-2027年33-35%的复合增长率，PEG约0.75-0.85，估值处于低估区间。民生证券给予公司2026年30倍PE，目标价11.5元/股；结合储能业务高增长与电网改造机遇，短期目标价可上调至10-10.5元（对应2026年PE 27-28倍），中长期目标价13-14元（对应2027年PE 25-26倍），上涨空间充足。

六、投资建议与风险提示

（一）投资建议：把握双轮驱动机遇，分周期布局

（二）风险提示

• 行业竞争风险：电力装备行业企业众多，市场竞争激烈，若公司不能持续保持技术与产品优势，可能面临市场份额下滑与毛利率下降的风险。
• 政策变动风险：储能与电网改造行业受政策影响较大，若相关支持政策出现调整或力度不及预期，可能影响行业需求与公司业绩增长。
• 原材料价格波动风险：公司生产所需的铜、铝等原材料价格波动较大，若原材料价格大幅上涨，将增加公司生产成本，挤压利润空间。
• 订单执行风险：公司在手订单较多，若受项目进度、客户需求变化等因素影响，订单执行进度不及预期，可能影响业绩兑现。
• 海外市场风险：公司海外业务拓展过程中，可能面临地缘政治、贸易壁垒、汇率波动等风险，影响海外业务发展。

七、结论

三变科技作为电力装备行业的老牌龙头，凭借深厚的技术储备、完善的产品线与稳定的客户资源，构建了坚实的核心竞争力。当前，公司正处于储能产业爆发与电网改造升级的双重红利叠加期，叠加重大项目密集落地、大额订单持续中标及核心客户深度绑定的优势，储能业务快速增长成为新的增长引擎，传统变压器业务受益于电网投资与新能源发展保持稳定增长，业绩增长确定性强。虽然当前估值略高于行业平均，但考虑到未来三年33-35%的高复合增长率，估值处于合理偏低区间。建议投资者把握双轮驱动机遇，根据自身风险偏好分周期布局，重点关注四季报业绩、储能订单落地进度与电网改造政策推进等核心催化事件。