核心摘要
✅ 摘帽概率：90%以上，2025年营收预计22-28亿元（远超3亿元摘帽门槛），净资产转正，审计意见改善，2026年4-5月大概率正式摘帽；
🚀 营收增长：商业航天+铼金属双重风口驱动，2025-2027年营收年复合增速20%以上，航空零部件+铼金属业务双轮发力；
💎 估值修复：当前市销率仅6.8，较航空零部件行业平均低估50%-70%，摘帽后流动性恢复+业绩增长推动估值回归；
📈 行情预期：摘帽行情分三阶段上涨，整体预期涨幅80%-150%，中国航发独家供应、蓝色起源订单翻倍为核心催化。
一、戴帽与重整：风险出清，基本面迎来拐点
1. 戴帽历程：两次风险警示的核心原因
- 首次ST（2025年4月）：2024年度审计报告被出具带持续经营重大不确定性段落的无保留意见，叠加债务危机（流动负债21.38亿元，流动资产仅12.80亿元，资金缺口8.58亿元），触发其他风险警示。
- 升级*ST（2025年9月）：成都中院裁定受理公司重整申请，根据上市规则，法院受理重整属于退市风险警示情形，股票简称变更为“*ST炼石”。
2. 重整落地：国资赋能，风险彻底出清
2025年12月，公司重整计划执行完毕，成功撤销退市风险警示（“*”摘除），保留“ST”标识。此次重整的核心成果包括：
- 资金注入：引入中国国新、中国航发集团等7家国资背景战略投资者，合计注资12.38亿元。
- 债务优化：通过债转股、现金清偿等方式，将原21.38亿元流动负债降至约5亿元，叠加8.7亿元债务豁免，资金缺口完全填补。
- 治理改善：清理资金占用、违规担保等历史遗留问题，公司治理结构显著优化，为后续发展奠定基础。
二、摘帽分析：90%以上确定性，核心条件全部达标
1. 摘帽核心条件与满足度（深交所主板新规）
| 核心条件 | 新规要求 | ST炼石现状 | 满足度 |
|---|---|---|---|
| 营收门槛 | 全年营收≥3亿元（或营收<3亿但扣非净利润为正且营收≥1亿元） | 2025前三季度营收13.60亿元，全年预计22-28亿元 | ✅ 完全满足 |
| 净资产 | 期末净资产为正 | 2025三季报净资产已转正，全年为正无悬念 | ✅ 完全满足 |
| 审计意见 | 标准无保留意见，无“持续经营重大不确定性”段落 | 重整后持续经营能力改善，大概率消除保留意见 | ✅ 高度满足 |
| 其他风险 | 无资金占用、违规担保等触发风险警示的情形 | 重整清理历史遗留问题，治理规范 | ✅ 完全满足 |
2. 摘帽的核心支撑逻辑
- 财务硬指标闭环：2025年前三季度营收13.60亿元，远超3亿元摘帽门槛；重整后净资产由负转正，财务结构大幅优化。新规下，营收≥3亿元时扣非净利润为负不影响摘帽，公司前三季度扣非净利润-1.2亿元不构成障碍。
- 持续经营能力修复：中国航发等国资战投不仅带来资金，更注入军工订单、技术协同等产业资源；子公司Gardner切入全球商业航天核心供应链，业务可持续性显著增强。
- 审核风险极低：主营业务绑定军工与商业航天高景气赛道，铼金属属于战略稀缺资源，交易所审核重点关注的“主营业务可持续性”具备强支撑。
3. 摘帽时间窗口
根据深交所规则，公司需在2025年年报披露后（预计2026年4月）申请撤销其他风险警示，交易所将在15个交易日内审核。若年报数据达标，预计2026年4-5月可正式摘帽。
三、营收预期：双重风口驱动，2025-2027年高增长确定性强
1. 核心增长背景
全球商业航天市场规模2025年突破1万亿美元，火箭、卫星对高温合金零部件需求增速超30%；中美将铼列为关键矿产并启动战略储备，全球铼需求年缺口约10吨，价格持续攀升。
2. 整体营收预期
| 年份 | 营收区间（亿元） | 核心驱动因素 | 同比增速 |
|---|---|---|---|
| 2025年 | 22-28 | 军工订单放量、铼价上涨 | 25%-35% |
| 2026年 | 28-34 | 商业航天订单释放、产能爬坡 | 25%-30% |
| 2027年 | 34-42 | 高温合金量产、全球铼储备需求爆发 | 20%-25% |
四、估值分析：显著低估，三重修复空间待释放
1. 估值压制因素
戴帽后，公司股价受流动性限制（日涨跌幅5%）、机构持仓限制和市场风险偏好降低三重压制，当前市销率仅约6.8（2025年12月数据），处于历史低位。
2. 低估的核心依据
- 行业对比低估：航空零部件行业平均市销率12-15，商业航天赛道15-20，公司低估幅度约50%-70%；同类公司如爱乐达、铂力特市销率10-18，公司业务价值未充分体现，低估幅度40%-60%。
- 重整后价值低估：重整注入12.38亿元资金+8.7亿元债务豁免，净资产转正，历史重整成功的ST公司平均估值修复空间50%-100%，公司当前仍有50%-80%修复空间。
五、摘帽行情预判：三阶段上涨路径清晰
| 时间节点 | 行情特征 | 驱动因素 | 预期涨幅 |
|---|---|---|---|
| 2026年1-3月 | 震荡上行 | 2025年年报预告发布（营收超20亿元、净资产转正） | 20%-30% |
| 2026年4月 | 加速上涨 | 年报正式发布+摘帽申请提交 | 30%-50% |
| 2026年5月 | 估值修复 | 摘帽获批+流动性恢复（10%涨跌幅） | 20%-40% |
整体来看，摘帽行情整体预期涨幅80%-150%，2026年4-5月为核心窗口期。
六、爆炸性合作与订单预期：四大方向，确定性与弹性兼备
- 中国航发深度合作（高确定性）：成都航宇为AEP100发动机高压涡轮叶片唯一供货方，该发动机适配低空经济，中国航发已签1500余台意向订单（总金额超100亿元），2026年预计贡献营收4-6亿元。
- 商业航天重大订单（中高确定性）：Gardner为蓝色起源BE-4发动机供货，2025年订单金额从2亿元增至4-5亿元；国内民营火箭订单2026年贡献3-5亿元。
- 铼金属战略储备合作（中确定性）：2026年预计获1-2吨铼酸铵国家收储订单（金额1500-3000万元），铼金属业务营收预计达3-4亿元。
- 四川航天资产注入（低确定性，高弹性）：作为四川发展航空航天资产唯一上市平台，若资产注入落地，预计增厚营收5-8亿元，估值提升空间达100%-150%。
七、风险提示
- 审计风险：若审计机构对未来盈利能力存疑，可能保留“持续经营能力存疑”表述（概率极低）。
- 订单交付风险：商业航天订单交付节奏受火箭发射计划影响，可能导致短期营收确认延后。
- 价格波动风险：全球铼产能释放超预期可能压制铼价涨幅。
- 审核风险：交易所审核节奏可能放缓，影响摘帽进程。
八、综合判断与投资建议
核心结论：ST炼石摘帽概率超90%，营收年复合增速20%以上，估值显著低估，摘帽后估值修复空间广阔；中国航发独家供应、蓝色起源订单翻倍为核心催化，四川航天资产注入具备高弹性。
投资策略：逢低布局，持有至摘帽后估值修复完成，重点关注三大关键节点：2025年年报发布（2026年3月）、摘帽申请提交（2026年4月）、摘帽获批（2026年5月）。
文章为个人投资分享，不构成投资建议。投资有风险，请小心谨慎！
