一、核心数据速览

二、行业护城河与垄断优势

1. 技术壁垒：循环经济领域绝对领先

• 金属回收率全球第一：镍钴回收率99.3%（行业平均92-95%），锂回收率95%（行业平均85-90%），铜铝回收率99.8%，电机粉料回收率90.95%
• 超高镍前驱体技术：全球首款超高镍9系四元核壳前驱体量产，实现12%溢价，固态电池材料进入吨级认证阶段
• 专利护城河：累计申请专利5461项，牵头制定多项行业标准，湿法冶金技术领先行业3-5年
• 印尼红土镍矿高压酸浸(HPAL)技术：完全成本仅1.2万美元/吨，低于行业平均30%，构建成本壁垒

2. 资源壁垒：城市矿山+海外资源双保障

• 国内回收网络：2万个回收网点，覆盖90%以上地级市，年回收动力电池能力30万吨，市占率超10%，国内第一
• 印尼镍资源布局：5500万吨镍资源权益，15万吨/年金属镍总产能，MHP镍总产量全球前二，2025年自给率超60%
• 长期资源协议：与嘉能可签订10年钴供应合约（2029年到期），每年至少供应1.44万吨钴，保障核心原料稳定供应

3. 市场垄断地位：细分领域全球第一

• 超细钴粉：全球市占率50%，连续11年第一，高纯钴片欧洲市场占有率超50%
• 四氧化三钴：全球市占率约20%，2024年销量2.07万吨（+88%），全球前二
• 三元前驱体：全球市占率15%+，2024年出货18.9万吨（全球第二），超高镍9系前驱体市占率37.4%
• 动力电池回收：国内市占率超30%，全牌照龙头，6大基地纳入工信部白名单

4. 客户壁垒：全球顶级客户深度绑定

• 与全球前十电池厂中的九家建立长期合作，包括宁德时代、三星SDI、特斯拉、LG新能源、SK On、ECOPRO等头部企业
• 客户粘性极强，认证周期2-3年，替换成本高，形成稳定收入来源
• 与苹果、奔驰、丰田等企业提供资源循环或材料供应服务，客户结构优质

三、大订单与重大合作事件

1. 标志性长期订单

2. 重大战略合作

• 2025年10月：与厦钨新能打造超高比能电池材料产业联合体，布局低空飞行器、eVTOL、AI、机器人等领域
• 2025年4月：与京东工业签署出海供应链稳定化战略合作框架协议，打造全球数智供应链标杆
• 2025年：与广汽集团合资建设动力电池回收厂，2025年5月竣工投产，打通比亚迪等核心电池厂锂镍钴定向循环通道

四、绑定大厂：全球新能源产业链核心供应商

五、未来增长预期与三年CAGR预测

1. 核心增长引擎

• 印尼镍资源产能释放：现有15万吨/年金属镍总产能，2026年IGIP园区6.6万吨MHP产能投产，总产能提升44%，毛利率25.12%
• 动力电池回收业务爆发：2026年《新能源汽车动力电池回收利用管理办法》执行，30万吨/年回收能力，收入占比提升至20%+
• 超高镍前驱体需求增长：2026年目标出货25万吨+，全球市占率37.4%

2. 未来三年(2026-2028)增长预测

• 营收CAGR：25%-28%，2028年达650-700亿元
• 归母净利润CAGR：28%-30%，2028年达35-38亿元
• 三元前驱体出货量CAGR：30%+，2028年达45万吨+
• 回收业务收入CAGR：40%+，成为第二增长曲线

六、三季报详情与四季报预期

1. 2025年三季报核心数据

2. 2025年四季报预期

归母净利润：4.0-4.8亿元，同比+40%-60%，全年预计15.09-15.89亿元，同比+48%-56%
关键驱动因素：

• 印尼镍项目四季度出货量同比增长112%
• 超高镍前驱体四季度价格上涨5-8%，毛利率提升2-3个百分点
• 回收业务四季度受补贴预期影响，量价齐升

七、估值分析

估值逻辑：公司是"资源循环+新能源材料"双轮驱动的稀缺标的，印尼镍资源产能释放与回收业务爆发将带来业绩与估值双重提升，目标价12-15元（对应2026年PE 25-30倍）

八、风险提示

1. 核心风险

• 资源价格波动风险：镍钴锂等金属价格大幅下跌将影响盈利能力
• 行业竞争加剧：宁德时代、华友钴业等布局回收业务，可能分流市场份额
• 负债压力：资产负债率64.96%，有息负债较高

九、分周期操作建议

1. 3个月短期操作建议（2026年1-4月）

2. 3-6个月中期操作建议（2026年1-7月）

3. 1-2年长期操作建议（2026-2027年）

十、投资总结

格林美是全球新能源循环经济领域的绝对龙头，拥有技术、资源、客户三大核心护城河，印尼镍资源产能释放与动力电池回收业务爆发将驱动未来三年业绩高速增长，未来三年CAGR预计28%-30%，具备翻倍潜力。当前估值处于合理区间，分周期操作可获取可观收益，建议投资者根据自身风险偏好选择合适的投资策略。